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康曼德资本丁楹:“虎虎生威 勃勃生机”——康曼德资本年度策略分享

放大字体  缩小字体 发布日期:2022-01-17  浏览次数:15
核心提示:值此开年之际,东方财富特邀业内大咖齐聚2022年度大咖策略会,把脉2022年投资机会。此次活动将于2022年1月12日-1
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  值此开年之际,东方财富特邀业内大咖齐聚2022年度大咖策略会,把脉2022年投资机会。此次活动将于2022年1月12日-1月14日隆重举办,十五场精彩直播,等您来看。

  1月13日下午,康曼德资本董事长、投委会主席丁楹在2022年度大咖策略会上发表演讲,演讲的题目是《“虎虎生威,勃勃生机”——康曼德资本年度策略分享》。以下为演讲摘要:

  主持人:有朋友在等待的时候就特别好奇,咱们康曼德投资风格是怎样的,丁总的投资风格是怎样的,咱们在正式开讲之前,先闲聊两句。

  丁楹:主持人好,让大家等了有20分钟,很抱歉。我们投资风格就是比较平实,叫系统化价值投资。我们是追求均衡的成长,以绝对收益为主,注重收益和风险的平衡。

  主持人:把时间交给丁总,接下来丁总带给大家关于市场的观察。

  丁楹:各位东方财富的用户朋友们大家好,我今天分享的是我们2022年市场展望的策略,题目就是“虎虎生威,勃勃生机”。这是我个人的履历状况,刚才主持人已经问过我投资风格,左下角就是我们投资风格,系统化的价值体系,区别成长的投资风格。我有八年的公募基金的经历,八年券商自营的经历,八年以上私募基金管理的经验,还有一年是在中信资本香港做海外投资。

  每年都有新主题

  先来看一下我们这几年的投资策略,2019年我们提出“金猪拱门,倚天屠龙”,我们当时看好黄金和生猪养殖的行情,倚天屠龙就是看好龙头股去投资。2020年我们讲策略就是便宜和喜欢,大家都知道在2020年由于疫情影响,市场砸了一个坑,你只要买你喜欢的品种都可以得到非常好的回报。在2020年底提出2021年投资策略就是“行稳致远,进而有为”,左侧是我们当时对市场的判断。现在走过来几乎前三年的行情我们做的策略基本都得到了验证。站在这个时刻大家最关心还是2022年怎么看,我们总结就是8个字,“虎虎生威,勃勃生机”。

  先讲一下总体市场的展望。从宏观上来讲,我们认为2022年就是从类滞胀到类衰退的过程。我们做宏观分析有自己的框架、体系,模型就是MPFIVE,包括宏观、政策、金融、估值、预期,来选择我们重点投资的领域。大致给大家过一下,我们认为2022年经济进入筑底期,从GDP同比增速来看,2022年和2021年情况是不一样的,2021年全年同比增速高点逐步回落,可以看到4季度应该是击穿4%,2022年一季度预计5.0%,二季度4.8%,三季度是5.6%,基本上是在经济止跌回稳进入筑底期,这是经济增速的情况。

  看一下通胀,因为我们主要用增长和通胀两个指标判断经济大概的状态。PPI和去年不一样的地方在于,PPI同比增速在去年10月份见到了高点13.5%,然后11月份逐步回落,11月份是12.9%,根据一致性预期,预计2022年PPI是在3.3%,是逐月回落的态势。CPI代表下游的产业的价格指数,它基本上呈现震荡下行的态势。所以我们从这两个指标能够得到什么启示?可能上游原材料的成本价格会回落,下游消费品的价格震荡上行,也就是说PPI和CPI的剪刀差将会收敛。我们觉得在2022年整体市场各行业的影响会跟2021年不一样,相对更看好下游一些。

  看金融,我们认为政策是易松难紧。M2同比增速从2020年三季度以后,基本上是一个逐步回落的态势,现在整个M2是止跌回稳,从各方政策来看,应该是易松难紧的。从社融的规模来看,同比增速都是在相对比较低的位置上。

  市场情绪指标,我们用全A的换手率20均值表达市场的情况,目前来看这个指标达到一个低点之后逐步回升。市场的情绪这几天情况又有一些变化,整体来讲我们觉得2022年情况会有所好转。我们看企业盈利的状况用M1扣掉金融和石化行业的净资产收益率,现在整体全A扣掉金融和石化以后的ROE处于十年来高点,后面可能盈利会有所回落,ROE水平有所回落,但仍然是在历史比较高的水平上。

  接下来看整个市场股指的水平。我们用十年期的国债收益率减万德全A的股息率来表达整体估值的状况,目前的市场是越来越趋向于成熟的,所以我们这个曲线是逐步收敛的状况,红色的线就是我们这个指标,它现在处于历史上均线上,相信2022年有可能我们会遇到的情形就是积极的财政政策、宽货币、宽信用的状况,所以我们认为全年的股指水平是应该会提升的。从大面上来看,我们比较看好2022年行情,结构性的行情会有一个比较好的表现。

  再来看政策。政策在我们国家股市的反应影响是比较大的,过去一年里面相应的政策,比如反垄断、自主的科技、“碳中和”、“国家统一”、“共同富裕”等等主题都在资本市场有很好的演绎。从政策取向来讲,我们还是看好科技、新能源和新消费,以及军工、金融这些领域。尤其在去年年底中央政治局会议提到了稳字当头、稳中求进,六稳六保,这会影响到整个今年行情的演绎。今年下半年有党的二十大,这都是非常值得我们重视的信号。这次政治局会议提到要继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策,要实施好扩大内需的战略,促进消费持续的恢复,积极的扩大有效投资,增强发展内生的动力,所以从政策的趋向上,我们觉得是有利于市场演进的。我们认为中国经济是从高速的发展进入到高质量发展的阶段,所以我们梳理出来投资的长期逻辑三个很重要的词,就是共同富裕、绿色发展和数字化、智能化的革命。

  两只“大老虎”

  接下来讲讲我们的年度主题词“虎虎生威,勃勃生机”。先讲虎虎生威,2022年是农历的虎年,所以我们用百兽之王来表达我们未来长期看好的领域。我们筛出来两只老虎,一个是军工,一个是新能源体系。为什么这么看?首先我们认为我们国家国防实力和经济实力是不够匹配的,中美的军事实力差距还是非常大的。根据第三方的统计,2020年中国军费预算是1.2万亿,占到GDP比重是1.2%,占财政支出的比重是5%。落后于世界平均的2.2%和6%。谈到现在战争的制空权,中国军机保有量只有3000多家,美军是13000家,只有美国的四分之一的比重。如果再看飞机的结构,美国机都是三代机以上的机型,而我们三代机只占军机保有量的一半,我们先进机型只占美军八分之一左右,所以还有很大的实力上的差距。

  2021年是站在国防军工大发展的短中远期起点第一年。随着军工未来发展的短中长期的目标,分别对应的是“十四五”规划,是希望推动智能化、信息化、器械化融合发展,中期目标对应的是2027年我军建军100周年的奋斗目标,就是要促进国防实力和经济实力的同步提升,远期目标就是在2035年要基本实现国防和军队的现代化。回到上市公司,看一下上市公司财报的情况,我们用各子板块预收账款和合同负债金额同比变化来看,发现航空装备同比增速是560%多,军工电子是400%多,这都是增幅非常显著的。这个指标就是一个盈利的超前指标,这个指标就可以判断未来航空装备和军工电子业绩会有一个持续的释放。回到整个军工板块来看,用存货是2600亿,同比增长37%,这是截止到2021年三季度的数据。看应收和合同负债数据是1900亿,同比增长117%,应该说整个军工板块数字也是非常好看的。但是我们再看一下总量指标,其实截止到2021年Q3,军工板块实现的盈利总收入也只有3400多亿人民币,从总的规模净利润来看,也只有200多亿人民币,整个板块还不是很高。很多上市公司单一利润都可以达到这样一个水平,所以国防军工这个板块整体的营收,还有净利润水平都有提升的空间。还有就是我们可以看到有新型的武器不断的亮相,在近期珠海的航展包括G20进入大批量量产的阶段,国产大涵道比涡扇发动机正逐步放量,国产新一代舰载机有望在短时间内推出,还有多款新型无人机首次亮相,无人机领域正在进入加速发展的阶段。

  军工大家又爱又恨,波动比较大,很多人对军工板块存在很多的疑问,他们会觉得军工行业的上市公司市值和估值水平已经体现了目前很多看到的前景。我认为2027年是建军百年的重要时间窗口,在这个时间窗口对应看到2023年和“十四五末”会有一些新的型号武器展示出来,将影响到2022年和2024年企业的盈利和估值水平,所以我们觉得军工会在2022年有所上修。第二点,市场可能认为军工企业未必能够释放利润,而且军品的价格改革会冲击企业的盈利。我们认为订单量的增加最终会带来规模效应和学习效应,这都会提升企业的盈利能力。还有对于集采这一块,我们认为首次大规模的谈判和契约已经结束了,修改价格需要改进型号和新型号的状况下才会调整价格,老型号已经结束,会延续“十四五”整个阶段,这个因素对它盈利能力影响是不大的。实际上在航空装备和军工电子这两个子板块,在去年的三季度已经有了一个显著的提升,航空装备是从2020年三季度净利润从5.74%提升到2021年7.41%,军工电子是从11.32%提升到了15.5%的水平,这是验证了我们刚才讲的逻辑。

  接下来讲另一只老虎新能源产融体系。中美关系发展到这样一个阶段,跟经济水平各方面是密切相关的,美国发展全球治理影响,一个是靠胡萝卜+大棒,胡萝卜就是石油美元,大棒就是军工,石油美元这样的体系就是上世纪70年代美国和沙特建立了石油美元体系,促进了它对全球的治理影响力。有没有可能形成人民币+新能源的体系?从长期来看,是有这种可行性的。大背景就是“碳中和”,欧洲、中国和美国在很多问题上是有分歧的,但是在“碳中和”上能够取得一致性的看法。而且中国在光伏、风电领域是非常有竞争力的,也对外大量出口,有利于促进人民币国际化的进程,所以我们觉得有可能形成人民币+新能源的新体系,有利于摆脱使用美元的掣肘。这当然是一个美好的预期或展望,在历史上也是有些不成功的案例,比如说苏联卢布+石油的体系没有最终形成,这和它本身的产业竞争力状况有密切关系。中央和国务院都非常重视我们发展新能源体系,希望在2025年我国非化石能源的消费比重达到20%以上,到2030年非化石能源的占比达到25%左右,2060年达到80%以上。我们现在对于石油的对外依从度是在70%左右,对于天然气的对外依存度是40%,所以发展新能源对我们战略意义是非常巨大的,要发展这样的体系才能真正摆脱石油美元的依赖。

  根据2020年的数据,全球光伏产业排名前20名中,我们国家占据15名,而且我们在全产业链上都是有竞争优势的,包括硅料、硅片和电池片、组件,都占到产能的绝大部分的水平,在全球是非常有影响力的。根据麦肯锡报告,中国在全球具有竞争力的行业包括太阳能、家电、铁路设备(高铁),可以看到我们太阳能竞争力是非常强的。除了太阳能之外,风电也有了长足的发展,在全球前15大企业我们占据10家,尤其是像2020年金风已经排在全球第二的位置上,远景科技排在第四的位置上。现在国家也在大力的发展海上风电,风电市场潜力巨大,也在海外进行风电的布局。在石油+美元这样的体系下,70年代之后美国进入快速的发展阶段,美国股市都有很好的反应,如果中国绿色金融体系得到长足的发展,这是非常有利于我们资本市场发展的。因此2022年站在长周期来讲,对于长周期重要的像军工和新能源我们是继续看好的。

  三股新生力

  除了我刚才给大家分享的两只老虎以外,另一个主题词就是“勃勃生机”。我只讲几个,大消费,科网股,还有高端制造。虎虎生威是强者恒强,勃勃生机恰恰是找过去一年表现相对比较疲软的一些领域,它会不会在2022年有一些变数。

  2021年家电板块跌了17%,休闲服务跌了4.8%,食品饮料跌了4.3%,农林牧渔也跌了4.6%左右,我们觉得这些在新的一年是值得关注的。中国的消费还是要站在长周期来看,根据工业化理论,当人均GDP超过12000美金的时候,经济就进入后工业化发展的阶段,整个工业增值占到GDP占比会呈现下降的趋势。左上这张图,深色线就是美国的人均GDP,在1980年的时候超过了1.2万美金,淡蓝色的线是美国工业增加值占GDP的比重,从那之后逐步下行;右上张图,标识的是中国人均GDP和我们工业增加值占到GDP的比重状况,现在我们正好处在这样一个阶段,它工业增加值占GDP比重开始往下走;左下图从1960年到2020年美国的消费占GDP的占比,深蓝色的线是缓慢提升的,进出口波动比较大,投资是在相对低位徘徊;中国占比在50%多,而且受疫情影响还有往下拐头的状况,但是我们认为消费主要是受到疫情的影响。在非典的时候大概用一年的时间,居民的储蓄率就回到一个正常的水平,这次新冠是要比非典影响更严重一些,在一开始的时候大家出现这种情况还是先储蓄少消费,今年进入到疫情过去以后两周年了,最终它会恢复到更加正常的状况,所以储蓄率会回落,消费率就会上升。消费逻辑中国现在的三个趋势一个是老龄化,第二个是城镇化,第三个是中产化,这样可以遴选出三类重点关注的人群,分别对应Z代的人群、低线城市的居民,以及银发族人群。我们推导出来的投资机会就是聚焦在新品类、新品牌、新渠道,所以第一个投资主线就是新品类,关注品类的爆发和升级,好赛道对应就是美妆、奢侈品、餐饮供应链,比如预制菜领域。第二就是品牌化、高端化,对应主要是好公司,好公司往往都是行业龙头,有创新精神,对应的行业多在服饰、酒类、乳制品、文具和办公用品这些领域。第三条主线是渠道的迭代和变革,对电商就需要关注社区团购,也要关注在线旅游的经济,还有便利店也是会有很多新的变化。除了这三个主线以外,我们要关注政策相关的影响,2021年对教育的影响是非常巨大的,新兴烟草政策也已经落地了,都可以进一步关注。除了政策就是周期的因素,周期的复苏会带来盈利和估值的双击,在股票市场反应就会更加剧烈一些,在新的一年我们觉得还是需要关注像家居、生猪养殖、饲料、种植产业链的周期复苏的因素。

  接下来讲一讲科网股。很多人看法也比较悲观,尤其是在互联网监管政策影响之下,包括企业自身对外释放的信号都是比较悲观的。但我个人觉得不需要太悲观,港股市场系统性风险已经得到有效的释放,对于互联网行业的监管也取得了初步的成效,所以行业监管将成为常态,政策利空已经大部分兑现了,龙头公司从估值来讲已经进入到合理,甚至非常低的水平。所以从中长期来讲,我非常看好科网股。

  这是我们列出来的国内现行监管法规的情况,大部分的法律都已经出台了,还有一些法规处在在审的状况,对于这方面政策监管影响是有了长足的进步,影响不用太过于去放大了,从边际上来讲,我觉得逐渐会反映自身行业的特点。从行业自身特点来看,我们看这些大厂都在做什么?腾讯提出了“全真互联网”的概念,代理了多款的像罗布乐思3D创意社区的游戏;Facebook正式改名为Meta,通过Oculus设备布局VR的领域并推出它自己的VR社交的平台;谷歌、英伟达、字节跳动都有在元宇宙领域有比较大的动作。这是这个产业早期的状况,可能不能够完全看清楚,但这个领域是需要去重点关注的。

  第三个部分就是高端制造。半导体是国产替代核心概念,在2021年中信半导体二级指数上涨32.39%左右,这跟供给端、需求端双重影响都有关系。供给端大家都知道,疫情、自然灾害这些因素使得缺芯的现象非常普遍的,需求端AIOT、汽车电子、新能源新技术、新需求带动了全球晶源厂的开支,高端制造领域里我们比较看好的一个是设备,还有一个就是材料。我们认为这是周期和成长的共振,左侧是全球半导体产业的情况,右侧是中国自身产业的情况。在半导体设备材料方面,我们国内厂商已经实现0到1的突破,后面有持续增长的空间,未来三年全球在设备这块增长是20%,材料是10%,中国实现0到1突破之后,这个增速会显著高于全球的增速。

  除了半导体这一块,我们认为也可以把握工业软件时代的投资机会。工业软件国产替代需求不亚于芯片,全球芯片市场是4000多亿美金,工业软件也是4000多亿美金,这两个数字是旗鼓相当的。在中国市场我们规模芯片是1400亿美金,中国现在工业软件的市场规模只有310亿美金,所以我们觉得还有很大的扩展空间。而且这两个领域自主的知识产权供给率都不到6%,所以工业软件是值得我们期待的一个领域。

  讲了这么多的机会,并不是说市场就没有风险,还是提示两头灰犀牛和一只黑天鹅的风险。两头灰犀牛指,第一经济本身从滞胀到衰退,如果没有政策推出这就是大概率的灰犀牛;还有一个就是在中美双边关系,因为中国GDP占到全球第二的位置,中美之间互相的博弈是一个长期的状态,这里面会诱发出来很多风险的因素。黑天鹅事件就是防疫政策什么时候调整,或者说疫情演变会不会更恶劣。如果我们清零防疫政策变化,带来的投资机会就完全不一样,我们现在也不好做这样的判断,或者明确该什么时候做这样的判断。

  对于市场我可以再讲一讲。今年市场做行情判断是非常有风险的,但我做自己还是会猜一猜,我觉得今年应该是慢热型的走势,先下后上,再缓慢的平上。为什么做这个判断?我们现在经济是从滞胀到衰退,如果政策求稳,不可能出来很猛烈的政策,所以我觉得它会慢慢起作用,而且政策作用会在后面体现出来,我大概率相信今年应该是慢热型的走势。刚才这里面也有人问,消费怎么来?这就需要政策,现在政策还没有出来,大家预期是比较悲观的,还有疫情政策,现在判断防疫政策是比较严的,如果防疫政策稍微放松一点,我觉得是有利于消费板块的。我大致就回答这些问题,谢谢大家!

  主持人:谢谢丁总的演讲,谢谢您,再见!

文章来源:东方财富网
 
 
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